- Strategy affirme pouvoir survivre à un Bitcoin à 8 000 $, grâce à ses 714 644 BTC et une dette étalée jusqu’en 2032, mais l’équilibre reste théorique.
- Le plan consiste à convertir la dette en actions pour éviter le remboursement cash, au risque d’une dilution massive des actionnaires si l’action Strategy reste faible.
- Des critiques comme Capitalists Exploits et Anton Golub estiment qu’un BTC à 8 000 $ rendrait le modèle intenable et transférerait le risque vers les investisseurs particuliers.
Une résilience revendiquée face au pire scénario
Strategy (MSTR), la société de Michael Saylor, assure pouvoir encaisser un effondrement de Bitcoin jusqu’à 8 000 $ tout en honorant ses obligations financières. « Strategy peut supporter un drawdown du prix de BTC jusqu’à 8 000 $ et disposer encore d’actifs suffisants pour couvrir l’intégralité de sa dette », a déclaré l’entreprise sur X dimanche.
Le calcul est simple sur le papier : avec 714 644 BTC en trésorerie, même à 8 000 $ l’unité, le stock vaudrait encore environ 5,7 milliards de dollars, couvrant les quelque 6 milliards de dollars de dette nette. Strategy précise que ses échéances sont échelonnées entre 2027 et 2032, ce qui évite un remboursement simultané.
Le plan : convertir la dette en actions
Pour réduire la pression, Strategy annonce vouloir transformer progressivement sa dette convertible en equity, évitant ainsi d’émettre de la dette senior supplémentaire. Les obligations convertibles sont des prêts que les créanciers peuvent échanger contre des actions MSTR si le cours de l’action atteint un certain seuil.
Une stratégie qui, en théorie, allège le bilan. Mais qui, dans la pratique, pourrait entraîner une dilution massive pour les actionnaires existants.
Les critiques démontent l’argumentaire
Le scénario optimiste de Strategy ne convainc pas tout le monde. Le gestionnaire d’actifs Capitalists Exploits rappelle que la société a payé environ 54 milliards de dollars pour ses bitcoins, soit un prix moyen de 76 000 $ par BTC. Un effondrement à 8 000 $ représenterait une perte latente de 48 milliards de dollars, un gouffre comptable difficilement présentable aux investisseurs et aux prêteurs.
Le cash disponible ne couvrirait qu’environ 2,5 ans de remboursements de dette et de dividendes. L’activité logicielle historique de Strategy ne génère que 500 millions de dollars annuels, insuffisant pour absorber 8,2 milliards d’obligations convertibles et 8 milliards d’actions préférentielles assorties de dividendes récurrents.
En effet, les prêteurs traditionnels ont peu de chances de refinancer une entreprise dont l’actif principal s’est déprécié massivement, avec des options de conversion devenues sans valeur économique. Un nouveau financement par dette exigerait des rendements de 15 à 20 %, voire échouerait totalement en conditions de marché tendues.
« Un dump planifié sur les investisseurs particuliers »
Anton Golub, directeur commercial de l’exchange Freedx, va plus loin. Selon lui, la stratégie d' »equitization » revient à un transfert de risque délibéré vers les investisseurs retail.
Son analyse : les acheteurs des obligations convertibles de Strategy ne sont pas des partisans de Bitcoin, mais des hedge funds de Wall Street spécialisés dans l’arbitrage de volatilité. Ces fonds achètent les obligations à bas prix tout en shortant l’action MSTR, profitant de l’écart entre la volatilité implicite et la volatilité réelle.
Quand l’action MSTR s’échangeait au-dessus de 400 $, le mécanisme fonctionnait : les hedge funds fermaient leurs shorts, les obligations étaient converties en actions, et Strategy évitait tout remboursement cash. Mais à 130 $ l’action, la conversion n’a plus aucun sens économique. Les fonds exigeront vraisemblablement un remboursement intégral en cash à maturité.
Pour y faire face, Golub anticipe que Strategy émettra de nouvelles actions et les vendra sur le marché via des programmes ATM (At-The-Market), diluant les actionnaires existants pour rembourser les hedge funds. « Strategy n’a l’air génial que pendant les bull markets. En bear market, la dilution est réelle et détruit les actionnaires de MSTR« , conclut-il.
