Japon : les taux d’emprunt au plus haut depuis 30 ans, la dette géante sous pression

Ce qu’il faut retenir :

• Le rendement japonais à 10 ans a atteint 2,87 % ce mercredi, un sommet depuis 1996.
• Le plan de dépenses de 2 300 milliards de dollars de la Première ministre Takaichi nourrit la défiance.
• Avec une dette dépassant 200 % du PIB, le Japon refinance à des prix inédits depuis une génération.

Le Japon emprunte désormais au prix fort. Le rendement des obligations d’État à 10 ans a grimpé à 2,87 % ce mercredi, son plus haut niveau depuis 1996, au terme d’une vente massive de dette japonaise qui dure depuis le début de l’année, rapporte le Financial Times. Les investisseurs s’inquiètent à la fois de la chute du yen et de l’effet d’un gigantesque plan de dépenses publiques sur une dette qui dépasse déjà 200 % du PIB.

Pourquoi les taux japonais s’envolent-ils ?

Trois forces se conjuguent. La première est budgétaire : la politique de la Première ministre Sanae Takaichi, articulée autour d’un plan de dépenses de 2 300 milliards de dollars étalé sur 14 ans, alimente la débâcle des obligations à long terme. La deuxième est monétaire : la Banque du Japon (BoJ), qui a relevé son taux directeur à 1 % le mois dernier, une première depuis 1995, est soupçonnée de rester en retard sur l’inflation, remontée à 1,5 % et jugée capable de dépasser la cible de 2 %. La troisième est le change : le yen a touché le mois dernier un plus bas de 40 ans, malgré les interventions répétées de la banque centrale.

Pour Alex Everett, directeur d’investissement chez Aberdeen Investments, ce cocktail de prudence monétaire, de faiblesse du yen et d’inquiétudes budgétaires rend la partie longue de la courbe des taux japonais vulnérable. Le marché le confirme : la prime exigée pour prêter à 10 ans plutôt qu’à 2 ans est passée de moins de 1 point de pourcentage en avril à 1,4 point aujourd’hui, alors qu’elle stagne ou recule aux États-Unis et en Allemagne. Fait rare, les prix des obligations et le yen chutent ensemble, alors qu’ils évoluent d’ordinaire en sens inverse.

Une montagne de dette bâtie sur l’argent gratuit

La situation actuelle montre que le Japon a accumulé la plus grande dette [souveraine] au monde en partant du principe que l’argent resterait gratuit pour toujours.

Le problème de fond tient en une phrase de Stephen Jones, directeur des investissements d’Aegon Asset Management : le Japon a construit la plus grosse dette souveraine du monde en supposant que l’argent resterait gratuit pour toujours, et le marché retire cette hypothèse. Tokyo doit désormais “refinancer le passé et financer l’avenir à des prix inédits depuis une génération”.

Les seuils d’alerte se rapprochent. Le rendement à 30 ans a dépassé 4 % cette année et flirte avec son record intrajournalier de 4,2 % touché en mai. Chez Société Générale, le stratégiste taux Stephen Spratt situe le point de bascule au-delà de 3 % sur le 10 ans, niveau à partir duquel les coûts d'emprunt risquent de croître plus vite que les recettes et de dégrader la dynamique de la dette. Les questions, prévient-il, commenceront dès que la barre des 3 % sera atteinte. Nuance importante : en tenant compte des actifs considérables de l’État, la dette nette japonaise avoisine 100 % du PIB, un chiffre qui tempère une partie des craintes.

La BoJ prise entre deux feux

Contrairement à la Fed ou à la Banque d’Angleterre, la BoJ continue d’acheter des obligations, ce qui maintient la dette soutenable. Signe de sa nervosité face à la correction, elle a annoncé le mois dernier qu’elle cesserait de réduire ses achats mensuels dès l’an prochain, pour les stabiliser autour de 2 000 milliards de yens (12,5 milliards de dollars) par mois.

L’exercice d’équilibriste nourrit deux craintes opposées. Tomohiro Ota, économiste senior chez Goldman Sachs, redoute un cercle vicieux où les inquiétudes budgétaires gonflent la charge d’intérêts, aggravant elle-même l’étau budgétaire. D’autres, comme Lee Hardman chez MUFG, pointent la perception d’une “dominance budgétaire” : des taux maintenus artificiellement bas pour laisser l’inflation ronger la dette, au détriment de la stabilité des prix.

Ce qu’il faut surveiller

Le cap des 3 % sur le 10 ans japonais s’impose comme le prochain signal à guetter, tout comme la trajectoire du yen et la réaction budgétaire du gouvernement Takaichi. Le risque déborde l’archipel : une envolée des rendements japonais pourrait rapatrier des capitaux nippons investis dans les autres dettes souveraines et propager la hausse des taux à l’échelle mondiale. “Le risque, c’est que cela crée un sell-off mondial”, avertit Ludovic Subran, directeur des investissements d’Allianz, qui y voit une couche de stress supplémentaire pour des marchés déjà éprouvés, du Royaume-Uni, où les coûts d'emprunt longs ont touché des sommets pluri-décennaux cette année, jusqu’aux actifs risqués dans leur ensemble.