Le yen au plus haut depuis six mois, les opérateurs guettent une intervention

Ce qu’il faut retenir :

• La devise japonaise a touché 154,04 pour un dollar, son meilleur niveau depuis février.
• Elle gagne 3,3 % sur les cinq premières séances de septembre.
• Les marchés attribuent environ trois chances sur quatre à une hausse des taux la semaine prochaine.

Le yen a bondi lundi face au dollar, en dépassant le niveau atteint après l’intervention officielle du début du mois d’août. La devise a gagné jusqu’à 1,4 %, à 154,04 pour un dollar, son plus haut depuis février, avec une progression brutale en l’espace de cinq minutes durant la matinée londonienne. Elle s’échangeait ensuite autour de 154,58, en hausse de 1,1 % sur la journée.

Une intervention possible pendant un jour férié américain

Le calendrier a nourri les spéculations. Les marchés américains étaient fermés lundi pour le Labor Day, une configuration où la liquidité se raréfie et où quelques ordres de taille suffisent à déplacer les cours.

“De nombreux participants se méfient du risque d’intervention officielle, la liquidité étant susceptible d’être réduite”, relève Masayuki Nakajima, stratégiste multi-actifs chez Mizuho.

Un investisseur signale des transactions d’une taille inhabituelle dans ce marché plus étroit qu’à l’ordinaire, sans pouvoir déterminer si une intervention a eu lieu.

Le précédent reste dans les mémoires. Les autorités japonaises ont dépensé 15 400 milliards de yens, soit 99,6 milliards de dollars, en juillet et en août pour soutenir leur devise, avec un appui inhabituel du gouvernement américain.

Un retournement après un an de baisse

Le mouvement porte les gains de la devise à 3,3 % sur les cinq premières séances de septembre, ce qui conduit certains stratégistes à y voir autre chose qu’un soubresaut.

“Cela pourrait être plus durable, le yen pourrait continuer à se renforcer”, estime Lee Hardman, analyste devises chez MUFG. Il avance deux facteurs de soutien : une hausse attendue des taux japonais, et le rapatriement possible de capitaux vers des actifs domestiques par des fonds de pension japonais en quête de rendement.

La Banque du Japon sous pression

La réunion de politique monétaire se tient à la fin de la semaine prochaine, et les anticipations se sont déplacées.

Les marchés attribuent désormais environ trois chances sur quatre à une hausse d’un quart de point, qui porterait le taux directeur à 1,25 %. Cette évolution fait suite aux pressions publiques exercées par Scott Bessent, secrétaire américain au Trésor, qui déclarait la semaine dernière que la prochaine étape pour Tokyo devait consister à relever ses taux.

Une hypothèse plus rare circule désormais : deux hausses consécutives, en septembre puis en octobre, pour éviter que l’institution ne se laisse distancer par l’inflation.

“Je n’aurais pas dit cela il y a trois semaines, mais des hausses consécutives deviennent notre scénario de référence”, indique un gérant basé à Tokyo, qui y voit l’explication des mouvements brutaux observés sur le marché des changes.

Tous ne partagent pas cette lecture. Mark Richards, responsable de la gestion multi-actifs dynamique chez BNP Paribas Asset Management, s’interroge sur la capacité de l’institution à tenir une ligne restrictive dans la durée. Il anticipe un relèvement d’un quart de point assorti d’une communication ferme, mais peine à distinguer ce qui viendra ensuite.

Le carry trade, risque de fond

La remontée rapide de la devise ravive une inquiétude connue. Le carry trade consiste à emprunter en yens, à taux faible, pour placer ces fonds dans des actifs mieux rémunérés ailleurs. Toute appréciation de la devise d'emprunt renchérit mécaniquement le remboursement et force les opérateurs à déboucler leurs positions, souvent dans le désordre.

L’été 2024 avait fourni une illustration de ce mécanisme, après une hausse du taux directeur japonais à 0,25 %.

L’ampleur actuelle de ces positions donne la mesure du risque. Shrikant Kale, analyste chez Jefferies, relève que les emprunts transfrontaliers libellés en yens sont passés de 216 000 milliards de yens en décembre 2021 à 360 000 milliards en mars dernier, soit une progression des deux tiers.

Le cycle en cours constitue selon lui de loin la plus importante accumulation de ce type des trois dernières décennies, ce qui devrait inciter la banque centrale à la prudence pour éviter une instabilité financière.

Et maintenant ?

Deux échéances rapprochées se succèdent. La réunion de la Réserve fédérale les 15 et 16 septembre, puis celle de la Banque du Japon le 18.

L’enchaînement mérite attention. Une hausse américaine suivie d’une hausse japonaise laisserait l’écart de taux inchangé. Une hausse à Tokyo sans mouvement à Washington le réduirait, ce qui accentuerait la pression sur les positions de portage.

C’est cette configuration qui explique la nervosité observée lundi. Le dénouement d’un stock d'emprunts de cette taille ne se limiterait pas au marché des changes : il toucherait tous les actifs financés par ce mécanisme, actions technologiques et cryptomonnaies comprises.