Strategy : son règne d’acheteur de Bitcoin touche à sa fin, selon Bitwise

Ce qu’il faut retenir :

• Selon Bitwise, l’ère de Strategy comme premier acheteur mondial de Bitcoin est probablement terminée.
• L’incident autour de son action STRC a fait douter de son modèle et pesé sur le cours du Bitcoin.
• Matt Hougan écarte tout risque de liquidité : 52 milliards de dollars d’actifs liquides contre 7 milliards de dette.

Le plus gros acheteur de Bitcoin au monde vacille. Selon Matt Hougan, directeur des investissements de Bitwise, l’ère de Strategy comme force dominante de la demande en Bitcoin touche probablement à sa fin, après les turbulences de la semaine dernière autour de son action STRC. “Ces jours sont probablement révolus”, a écrit Hougan ce jeudi, à propos de la position de l’entreprise de Michael Saylor, anciennement connue sous le nom de MicroStrategy.

Depuis des années, Strategy est le principal acheteur de bitcoins au monde et la seule source de demande pour cette cryptomonnaie. Ces jours sont probablement révolus.

Qu’est-ce que le STRC de Strategy ?

Le STRC (Stretch), c’est-à-dire une action de préférence perpétuelle (perpetual preferred stock) émise par Strategy pour financer ses achats de Bitcoin, promet un dividende régulier. Fin juin, ce titre a décroché brutalement de sa valeur nominale de 100 dollars pour tomber sous les 75 dollars, ravivant les craintes sur la soutenabilité de son modèle de dividendes.

L’incident est tombé au plus mauvais moment. Il a coïncidé avec la chute du Bitcoin à un plus bas de 21 mois, à 58 190 dollars le 25 juin, ébranlant un peu plus la confiance de tout le marché crypto. Pour rassurer, Strategy s’est engagée à vendre du Bitcoin si nécessaire pour financer ses dividendes et a porté sa réserve en dollars à 2,55 milliards de dollars. De quoi calmer l’urgence, mais au prix de son statut d’acheteur le plus agressif du secteur.

Pourquoi Strategy va compter moins dans le prochain cycle

Pour Hougan, le relais est en train de changer de mains. Les banques d’investissement, les gérants d’actifs, les fonds de pension, les dotations universitaires et les fonds souverains devraient remplacer Strategy comme premier moteur de la demande en Bitcoin. L’entreprise resterait un acheteur net lors du prochain marché haussier, mais un acteur bien moins central qu’au cycle précédent.

Le dirigeant de Bitwise voit dans l’épisode STRC un cas classique de fin de cycle, qu’il compare à un autre raté d’ingénierie financière : l’implosion, en 2021, de la prime du GBTC de Grayscale. Son analyse : de l’argent en quête de rendement élevé et de faible volatilité a été investi dans le Bitcoin, qui n’offre ni l’un ni l’autre. Cet argent, mal adapté à l’actif, doit être purgé avant que le marché ne trouve un plancher.

Strategy risque-t-elle un problème de liquidité ?

Malgré l’émoi, Hougan écarte tout danger imminent. Strategy disposerait de 52 milliards de dollars d’actifs liquides face à 7 milliards de dollars de dette. Il faudrait que le Bitcoin chute encore de 70 %, soit autour de 18 500 dollars, pour que l’entreprise soit menacée. Mieux : si elle se mettait à vendre ses bitcoins dès aujourd’hui, elle pourrait couvrir les dividendes du STRC et de ses autres actions de préférence pendant 28 ans.

Tout le monde ne partage pas la dramatisation ambiante. Pour Matt Cole, PDG de Strive, l’affaire STRC a attiré trop d’attention médiatique et fait baisser le cours du Bitcoin plus que de raison. Il rappelle que les 847 363 bitcoins de Strategy ne représentent que 4 % de l’offre totale. “La SEC considère 4 % comme non significatif”, explique-t-il, la barre de matérialité étant fixée à 5 %.

Et maintenant ?

La question n’est plus la survie de Strategy, mais la relève. Si le premier acheteur de Bitcoin s’efface, reste à voir si les institutions, banques et fonds souverains en tête, prendront vraiment le relais de la demande. Le prochain cycle dira si le Bitcoin peut se passer de son acheteur emblématique pour retrouver le chemin des sommets.